2035年的四種情景
情景構建
七個驅動因素中既包含既定要素，也包含關鍵不確定性。既定要素包括：人口老齡化與財富傳承；針對加密資產和數碼資產的現代法律框架的存在；瑞士繼續參與稅務透明和制裁方面的國際機制；以及科研基礎的實力。關鍵不確定性可以歸結為兩條軸線，因為其他大多數懸而未決的問題都取決於它們。
第一條軸線是對外市場準入。在一端，瑞士批准與歐盟（EU）的一攬子協議，並逐步開闢通往金融服務安排的道路，同時與美國和亞洲保持良好關係。在另一端，一攬子協議在全民投票或議會中失敗，在《資本要求指令（第六版）》（CRD VI）及類似規則之下，進入歐洲市場的通道收窄，瑞士只能依賴與個別國家的雙邊安排。第二條軸線是國內的制度支柱。在一端，資本改革形成一項穩定的解決方案：UBS繼續作為總部設在蘇黎世的全球性銀行，瑞士金融市場監管局（FINMA）獲得其所需的權力，政治體系也為養老金融資問題找到答案。在另一端，這一解決方案失敗：UBS將其控股公司遷往國外或拆分其全球業務，改革陷入停滯，政治體系將精力耗費在防禦性的投票上。
兩條軸線相互組合，形成四種情景。“歐洲支柱”將開放的准入與強有力的支柱相結合。“全球卓越利基”將受限的歐洲准入與同樣強有力的支柱相配。“瑞士堡壘”描述的是受限的准入加上被削弱的全球支柱，而“有序衰退”描述的則是開放的准入無法彌補支柱的喪失。這些情景都不是預測。每一種都是一個自洽的故事，用於檢驗各項決策。
情景A：歐洲支柱
在這一情景中，選民於2027年或2028年——議會時間表所允許的最早日期1——批准與歐盟的一攬子協議，此前的競選中，商業協會、各州和大多數政黨均表示支持。如需人民和各州的雙重多數，則以微弱優勢達成。這一批准改變了雙邊關係的基調。歐盟委員會同意深化金融監管對話。到2030年代初，雙方就部分金融服務達成相互承認安排，其靈感來自與英國簽訂、於2026年1月1日生效的《伯爾尼協議》。2瑞士財富管理機構獲得有限的權利，可以從蘇黎世為歐盟境內的專業客戶和富裕私人客戶提供服務，這將滿足瑞士銀行家協會在其2025年徵求意見答覆中提出的核心訴求。3瑞士證券交易所的等效性不再是政治討價還價的籌碼。
在國內，議會以接近聯邦院2026年9月決定的形式通過資本改革。UBS提出抗議，調整其資本分配，收縮其投資銀行業務，但仍留在蘇黎世。到2035年，UBS成為一家領先的全球財富管理機構，其戰略重心位於瑞士、美國和亞洲。FINMA獲得了處以罰款的權力，並建立了高級管理人員責任制度。國內銀行在吸取Credit Suisse危機的教訓後實力增強，更加激烈地爭奪瑞士企業客戶。SIX和BX Digital的代幣化基礎設施成為一個歐洲網絡的組成部分，瑞士發行人和投資者可藉此連接歐盟境內的平台。瑞士法郎穩定幣成為代幣化瑞士證券的結算工具。
在這個世界里，蘇黎世的角色類似於一個在更大的歐洲市場中具有全球影響力的領先區域中心。其優勢在於財富管理、保險和再保險、養老資本的資產管理以及一個專業化的資本市場。人才基礎受益於持續的人員自由流動以及蘇黎世聯邦理工學院（ETH Zurich）的國際吸引力。這一情景的主要風險是自滿。融入歐洲結構會帶來監管趨同。隨著時間推移，瑞士法律的獨特之處——從FINMA以原則為基礎的監管所具有的靈活性，到在自動資訊交換框架內客戶關係的保密性——將逐漸流失。
這一情景的指標十分清晰，包括：議會於2027年、選民於隨後一年內批准一攬子協議；歐盟委員會正式承諾就金融服務展開談判；資本改革獲得通過而UBS未宣佈遷址；以及歐洲客戶在蘇黎世所管理資產中的佔比保持穩定或上升。早期預警信號則包括：競選中金融業被描繪為一攬子協議的受益者；歐盟委員會在協議批准後拒絕討論金融服務；或者在一次投票中，人民多數贊成而州多數卻未能達成。
情景B：全球卓越利基
在第二種情景中，與歐盟的一攬子協議失敗或持續受阻。直接的經濟損失有限，因為現有的雙邊協議繼續適用，但由於得不到更新，它們會隨時間推移而逐漸失效。在CRD VI和反向招攬規則之下，接觸歐洲客戶變得更加困難，尤其是在2026年7月之前訂立的合同的祖父條款保護期屆滿之後。4瑞士金融中心的應對方式，與其在針對外國客戶的銀行保密制度終結後的應對如出一轍：轉向仍然開放的市場，並著力提升服務質素。
國內支柱得以維繫。在國民院作出最後調整後，UBS接受資本規則並留在蘇黎世，儘管它分拆或出售了其投資銀行的部分業務。UBS專注於全球財富管理，其瑞士本土身份和瑞士法郎構成其品牌的一部分。蘇黎世的私人銀行和獨立財富管理機構將重點放在來自中東、拉丁美洲、亞洲和英國的客戶身上，並以自2026年1月1日起生效的《伯爾尼協議》為依託。5波士頓諮詢公司（BCG）關於瑞士跨境資產到2030年每年可增長約6%的預測被證明大體準確。6蘇黎世仍位居香港之後，並捍衛其作為亞洲以外客戶首要簿記中心的地位。
在這個世界里，蘇黎世的競爭優勢建立在三大支柱之上。第一是法律確定性與中立性，中立倡議遭到明確否決確認了這一點，使瑞士能夠在不產生憲法衝突的情況下實施國際制裁。第二是專業化。第E、H和J部分所描述的再保險集群、保險連接證券管理人、家族辦公室行業以及代幣化平台，成為該金融中心國際業務的核心。第三是作為一種產品的法治：可以英語進行訴訟程序的蘇黎世商事法院、依據《瑞士聯邦國際私法》（PILA）第12章進行的仲裁實踐，以及第I部分所討論的執行可能性，使蘇黎世成為國際財富的爭議解決地。在這一情景中，I.I章所描述的蘇黎世國際商事法院成為一個重要機構。
這一情景的風險在於其對少數市場以及大國善意的依賴。與美國在制裁或稅務執法方面發生衝突，或者某一地緣政治衝擊使亞洲或中東客戶受到西方制裁，都會衝擊一個已經失去歐洲基礎的金融中心。指標包括：一攬子協議被否決或推遲；非歐洲客戶在瑞士跨境資產中的佔比上升；持牌家族辦公室和信託公司的增長；以及瑞士平台上代幣化發行的規模。早期預警信號則包括：歐洲客戶流向盧森堡或列支敦士登；UBS的管理職能轉移至紐約；以及在蘇黎世設有子公司的外國銀行數量減少。
情景C：瑞士堡壘
第三種情景將受限的對外准入與全球支柱的削弱相結合。與歐盟的一攬子協議失敗。在國民院收緊資本規則之後，UBS拆分其全球架構。它出售其美國財富管理業務，將投資銀行縮減至原有規模的一小部分，成為一家擁有國際私人銀行分支的大型瑞士銀行。其正式總部仍在蘇黎世，但這座城市自1998年合併以來所熟知的那家全球性銀行已不復存在。
政治氣候轉向防禦。2026年中立倡議遭否決並未終結相關辯論。關於移民、制裁以及瑞士法律獨立性的新的人民倡議接踵而至。金融中心適應了一個更為狹窄的角色。國內銀行，尤其是蘇黎世州立銀行（Zürcher Kantonalbank）、Raiffeisen以及較大的地區性銀行，主導著貸款和支付業務。瑞士法郎仍是避險貨幣，這使瑞士國家銀行再度面臨資金流入帶來的壓力。財富管理業務仍在繼續，但集中服務於那些看重與各大集團保持距離的客戶，而這一客戶群體帶來更高的合規風險。代幣化基礎設施作為一個國內系統發展，瑞士法郎穩定幣主要在瑞士境內使用。
在這個世界里，蘇黎世依然繁榮，但失去了國際分量。其再保險和保險集群得以存續，因為它建立在全球分散化以及被歐洲認可為等效的瑞士償付能力測試（SST）之上，正如E.IV章所示。大學和科技企業仍具吸引力，儘管移民限制使招聘更加困難。金融中心在所有權、客戶和文化上都變得更加瑞士化。有些人會將此視為迴歸行會城市的美德；另一些人則會認為，這意味著失去了當初使蘇黎世成為金融中心的那種開放性。
這一情景的指標包括：歐盟一攬子協議失敗，同時新的限制性倡議獲得通過；國際業務在蘇黎世各銀行資產負債表中的佔比縮小；外國銀行數量減少；以及國內銀行在總資產中的佔比上升。早期預警信號則包括：國民院在資本問題上作出超出聯邦委員會提案的決定；UBS宣佈出售核心海外業務；出現一項將限制國際制裁實施的新人民倡議；以及各大學國際學生和研究人員數量下降。
情景D：有序衰退
第四種情景最令人不安。它將與歐盟一攬子協議的批准與全球支柱的喪失結合在一起。在圍繞資本問題多年的爭執之後——該銀行估計自2023年以來累計額外要求約為330億美元7——UBS與一家外國合作伙伴合併，並將其控股公司遷往國外，最有可能是美國或英國。瑞士銀行作為子公司保留下來，接受FINMA監管，擁有自己的資本和流動性，但集團層面的決策在別處作出。高級管理層、研究部門和資本市場職能遷往紐約或倫敦。蘇黎世成為一家重要子公司的所在地，正如它對許多外國集團已然扮演的角色一樣。
2028年獲得批准的歐洲一攬子協議緩衝了這一損失。瑞士機構獲得進入歐洲市場的有限准入，而一些歐洲銀行則加強在蘇黎世的存在，將其作為服務瑞士及國際客戶的基地。因此，這一衰退是有序的。銀行業就業下降，但保險、資產管理和國內銀行依然強勁。蘇黎世市憑藉其大學和科技企業，使經濟向金融以外的領域多元化。據BAK Economics統計，2023年金融中心佔該地區增加值的六分之一，這一比重將向其他歐洲城市的水平回落。8
在這個世界里，蘇黎世仍然是一個重要的歐洲金融中心，但其全球意義逐漸淡化。曾在海外承載瑞士品牌的那家銀行的離去，使瑞士金融中心的聲譽受損。來自金融業的稅收下降，影響到州和市。另一方面，自2008年以來主導瑞士金融政治的集中風險隨之消失。瑞士公眾不再為一家資產負債表超過國民經濟規模的銀行提供隱性擔保。國內銀行，尤其是蘇黎世州立銀行，獲得市場份額。
這一情景的指標包括：UBS正式宣佈審查其註冊地；涉及一家外國銀行的合併提案；集團職能從蘇黎世轉移至紐約或倫敦；以及銀行業從業人員數量的下降超出數碼化所能解釋的程度。早期預警信號已經以媒體反覆報道遷址計劃的形式出現，但只有在其後伴隨董事會決定、向外國監管機構提出申請或集團法律架構發生變化時，這些信號才具有重要意義。
情景比較
將四種情景並列比較，可以看出蘇黎世金融中心的哪些要素是穩健的，哪些是脆弱的。保險和再保險在全部四種情景中都顯得強勁，因為它們建立在全球分散化、被歐盟認可為等效的監管制度，以及自1863年Swiss Re創立以來逐步成長的專業集群之上。以蘇黎世州立銀行和Raiffeisen為支柱的國內銀行體系同樣穩健，因為其業務依賴於瑞士的儲戶、房屋所有者和企業。養老資本及以其為基礎的資產管理、大學以及法律基礎設施也在每種情景中存續，儘管其國際影響力各有不同。
脆弱的要素是全球投資銀行和資本市場職能——其命運取決於UBS——以及跨境財富管理業務——其命運取決於客戶准入和外國政府的信任。代幣化市場以及加密資產和數碼資產處於中間位置。它們在歐洲支柱情景中可以作為更大網絡的一部分蓬勃發展，在全球利基情景中可以作為瑞士的專長蓬勃發展，但在堡壘和衰退情景中將始終處於邊緣地位。競爭格局印證了這一解讀。2026年3月的全球金融中心指數（GFCI）將紐約、倫敦、香港和新加坡列於榜首，迪拜位居第七，這表明L.I章所討論的亞洲和海灣地區金融中心已取得了多大的進展。9
這些情景的區別首先在於其後果。在2026年9月，其中任何一種都無法排除。歐洲支柱情景與聯邦委員會宣佈的戰略最為吻合。全球利基情景延續了金融中心自2009年以來的經驗。堡壘情景反映了2026年6月和9月的投票雖已遏制但尚未消除的政治思潮。有序衰退情景則是資本辯論首次使之成為可以設想的情景。對於蘇黎世金融中心的任何參與者而言，一項穩健的戰略應當在全部四個世界中都切實可行。
註釋
- 瑞士聯邦議會，2026年6月11日新聞稿（見上文引注），其中指出議會無法在2027年之前作出最終決定。↩
- 瑞士國際金融事務國務秘書處，Tätigkeitsbericht 2025（見上文引注）。↩
- 瑞士銀行家協會，Stellungnahme: Stabilisierung und Weiterentwicklung der Beziehungen Schweiz–EU，2025年10月21日（見上文引注）。↩
- Loyens & Loeff, “New rules for Swiss banks serving EU customers under CRD VI”（見上文引注）。↩
- 瑞士國際金融事務國務秘書處，Tätigkeitsbericht 2025（見上文引注）。↩
- finews.asia, “Global Wealth Report: Hong Kong Overtakes Switzerland”（見上文引注）。↩
- UBS，2026年9月23日聲明（見上文引注）。↩
- Kanton Zürich, Amt für Wirtschaft, “Finanzdienstleistungen”（見上文引注）。↩
- Z/Yen and China Development Institute, The Global Financial Centres Index 39，2026年3月26日，https://www.zyen.com/publications/public-reports/the-global-financial-centres-index-39/。↩
僅供一般參考。本文不構成法律或稅務意見，不能替代針對個案的諮詢，亦不建立律師與客戶之間的委託關係。本文反映截至 十月 2026 的法律狀況。