修訂版《保險監管法》下的保險特殊目的載體
瑞士為何沒有本國的載體
二十五年多來，瑞士發起人和瑞士投資者參與巨災債券市場所藉助的特殊目的載體（SPV）幾乎全部設立在境外。原因在於法律。根據2004年的《保險監管法》（ISA），承擔再保險風險的瑞士公司即屬於再保險人，須取得牌照，並須滿足適用於再保險公司的全套資本、償付能力和治理要求。完全抵押的單一交易載體並不需要其中大部分要求，因為其義務以所持抵押品為限，且投資者是在知情的情況下承擔損失風險。百慕大、開曼群島和愛爾蘭提供了量身定製的制度，瑞士則沒有。2015年的Gurten交易是一個典型例子：這筆瑞士法郎交易正因如此不得不通過百慕大安排。
ISA第30e條和第30f條及相關條例
上一章已整體討論的《保險監管法》修訂，自2024年1月1日起填補了這一空白。兩位來自Swiss Re的作者隨後不久對新制度作了概述。其法定依據在於修訂後該法第30e條和第30f條，細則則載於修訂後的《保險監管條例》（ISO）第111d條至第111u條。瑞士保險特殊目的載體僅承接來自再保險公司的風險。它本身不是保險公司，也不得同時持有保險公司牌照。分出給它的風險必須以金融工具提供完全抵押，這些金融工具的受償順序次於風險承擔義務，從而在保險事故發生時由投資者承擔損失。該載體須獲得瑞士金融市場監管局（FINMA）的許可。作為交換，它免於適用保險人所適用的全面償付能力制度，治理要求較為寬鬆，且無需任命責任精算師。1Bär & Karrer的一份概述確認了相關條款在該法及條例中的位置。2
這一設計沿襲了國際上通行的模式。將載體限定於承接再保險人的風險，可使其置身於零售保險市場之外，並確保合同另一方是專業機構。完全抵押的要求使載體的償付能力成為一個結構問題。它無需進行基於風險的資本計算，因為載體所欠款項永遠不會超過其所持抵押品。較寬鬆的治理規則反映了這樣一個事實：此類載體通常沒有員工，由服務提供商管理。另一方面，FINMA的監管使發起人和投資者確信該載體及其管理人具備適當資格，並使瑞士當局能夠洞察原本可能逃過其視線的風險轉移。
評估與比較
新制度能否將相當份額的發行吸引到瑞士，仍有待觀察。競爭對手根基穩固、經驗豐富。在百慕大，金融管理局於2025年登記了二十五家特殊目的保險人（SPI），其中二十三家為用於巨災債券的受限載體，另登記了十家抵押保險人，後者為單年最高數量。Artemis稱百慕大是保險連接證券（ILS）的首要註冊地。3根西島自稱首創了保護單元公司，已在抵押巨災再保險以及養老金計劃用於長壽風險轉移的法人化單元公司領域建立起利基市場。4在歐盟（EU）內部，愛爾蘭依據償付能力II（Solvency II）框架批准特殊目的載體。愛爾蘭中央銀行要求此類載體始終保持全額出資，在申請和年度監管報告中予以證明，並在設立前取得許可，這一程序通常需時最長六個月。5
與這些競爭對手相比，瑞士載體具有瑞士監管的聲譽、貼近瑞士發起人和投資者的優勢，並且可以在沒有離岸因素的情況下依據瑞士法律開展瑞士法郎交易。其劣勢在於成本、本地管理人對這一特定結構相對缺乏經驗，以及監管立法未能解決的稅務問題，例如該載體及其票據在聯邦印花稅和預扣稅下的處理。對歷史學者而言，無論第30e條和第30f條最終能吸引多少交易量，它們都頗具啟示意義。在蘇黎世的再保險人和投資者把百慕大當作其法律工作坊長達二十五年之後，瑞士立法者已經接受：將保險風險轉移至資本市場是瑞士金融中心的正常組成部分，理應擁有一種本國的法律形式。
註釋
- Fabian Meier and Matthias Wühler, “Swiss Insurance Supervision Act establishes new Regime for Special Purpose Vehicle”, CapLaw-2024-35，關於新《保險監管法》（nISA）第30e條和第30f條以及修訂後條例第111d–111u條（自2024年1月1日起生效），關於通過次級金融工具實現的完全抵押、僅限於承接再保險人的風險、FINMA許可以及豁免全面償付能力監管，https://caplaw.ch/2024/swiss-insurance-supervision-act-establishes-new-regime-for-special-purpose-vehicle/。 ↩
- Peter Ch. Hsu and Daniel Flühmann (Bär & Karrer), “Insurance and Reinsurance in Switzerland: Overview”（法律狀況截至2025年3月1日），關於ISA中有關保險特殊目的載體的規定（ISA第30e條及以下各條和ISO第111d條及以下各條），以及保險人300萬至2000萬瑞士法郎的最低資本，https://www.baerkarrer.ch/userdata/files/publications/2025/apwp38kfkkukuuexcebl.pdf。 ↩
- Artemis, “Collateralized insurer uptake lifts Bermuda cat bond, ILS registrations in 2025”，關於2025年登記的二十五家SPI（其中二十三家為用於巨災債券的受限SPI）、十家抵押保險人以及百慕大作為首要ILS註冊地的地位，https://www.artemis.bm/news/collateralized-insurer-uptake-lifts-bermuda-cat-bond-ils-registrations-in-2025/。 ↩
- Guernsey Financial Services Commission, “Insurance in Guernsey”，關於根西島作為首創保護單元公司的領先自保中心、其將法人化單元公司用於長壽風險，以及其作為專注於抵押巨災再保險的再保險和ILS中心的角色，https://www.gfsc.gg/industry-sectors/insurance。 ↩
- McCann FitzGerald, “Solvency II Special Purpose Vehicles”（2018年5月14日），關於SPV的Solvency II依據、全額出資要求、愛爾蘭中央銀行的審批程序以及依據概率風險與影響系統（PRISM）進行的監管，https://www.mccannfitzgerald.com/knowledge/financial-services-regulation/solvency-ii-special-purpose-vehicles。 ↩
僅供一般參考。本文不構成法律或稅務意見，不能替代針對個案的諮詢，亦不建立律師與客戶之間的委託關係。本文反映截至 十月 2026 的法律狀況。