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2017—2018年ICO熱潮及其糾紛

規模與運作機制

首次代幣發行（ICO）使專案團隊能夠透過在現有區塊鏈（通常是以太坊）上發行代幣，並以比特幣或以太幣作為交換，向公眾籌集資金。在2017年典型的瑞士架構中，代幣由一家基金會發行，該基金會收取募集款項，並承諾將其用於開發某項協議，而開發人員則通常透過一家與基金會簽約的獨立公司開展工作。根據2017年9月報導的數據，當年上半年全球ICO共募集約15億美元，其中約3.75億美元（佔總額的四分之一）流入了瑞士基金會。在此之前的幾年裡，瑞士基金會累計籌集的資金已超過5億美元。僅楚格的MME律師事務所一家，就已協助設立了十三家加密貨幣基金會，另有約十家正在籌備中。1

面對大量詢問，瑞士金融市場監管局（FINMA）於2018年2月16日發布指引作為回應。該指引依據代幣的經濟功能，將其分為支付型代幣、功能型代幣及資產型代幣，並指出每個案例都必須根據其具體情況進行評估。反洗錢規則特別適用於支付型代幣，而證券規則則適用於資產型代幣，以及同時具有投資用途的功能型代幣。FINMA 執行長 Mark Branson 對此方法的總結是：以類似受監管活動的方式運作的區塊鏈專案，不能簡單地規避經過長期驗證的監管框架。2這份指引在國外廣受關注，因為當時鮮有監管機構表明立場。這套三分法很快便成為許多司法管轄區律師的通用術語。其細節及後續的立法發展將於第J.I章中探討。

Tezos案

瑞士最引人注目的ICO當屬Tezos。該項目由美國夫婦Arthur和Kathleen Breitman開發，他們透過 MME 在楚格設立了一家基金會，用於接收募集資金。2017 年 7 月，此次銷售募集了約 2.32 億美元，此後比特幣價格的上漲很快使基金會的資產價值超過 4 億美元。基金會由 Johann Gevers 領導，迪亞戈·龐斯（Diego Pons）和圭多·施密茨-克魯馬赫（Guido Schmitz-Krummacher）則擔任其他理事會成員。創始人本人在基金會中並無正式職位。3

2017年秋季，布雷特曼夫婦與格弗斯之間爆發衝突。創始人指責基金會主席向其他理事會成員歪曲了自己的薪酬計畫，並試圖從募得款項中謀取獎金。他們希望罷免他，並獲得對基金會更大的影響力，而蓋弗斯則堅持認為，基金會必須依照瑞士法律的要求獨立運作。這場爭端導致該網路的上線推遲了約兩個月。與此同時，在美國，投資者提起了三起集體訴訟，指控此次銷售屬於未經註冊的證券發行。4

在理事會失去一名成員後，瑞士基金會監管機構介入。施密茨-克魯馬赫（Schmitz-Krummacher）於2017年12月離任後，聯邦基金會監管局要求該基金會須在2018年1月底前恢復三人理事會，否則將直接介入。2018年1月31日，理事會一致任命了拉爾斯·豪斯曼（Lars Haussmann），他是一位在企業管理與會計方面經驗豐富的專業受託人，儘管當時關於所謂操縱獎金的爭議仍未解決。5美國的訴訟於2020年以2500萬美元和解告終，這筆款項由Tezos基金會全額支付，儘管Breitman夫婦也是被告。扣除850萬美元律師費後，剩餘的1650萬美元分配給了遭受損失的投資者。和解並未確定此次銷售實際上是否構成未經註冊的證券發行。6

Tezos案已成為加密基金會治理的教科書式案例。它表明，一旦在瑞士設立基金會，該基金會便不屬於任何人：若專案創始人並非理事會成員，便會失去對所籌集資金的控制權，而唯一的外部糾正機制是監管機構，且監管機構僅在違反法律或基金會章程時才會介入。它還表明，瑞士註冊地並不能使專案免於在代幣銷售地所屬司法管轄區面臨訴訟，因為美國投資者可依據美國《證券法》在美國法院提起訴訟。

Dfinity 及其他爭議

另一個以瑞士為註冊地的大型專案——位於蘇黎世的 Dfinity 基金會，則經歷了另一類型的爭議。其「互聯網電腦」（Internet Computer）網路及代幣 ICP 於 2021 年 5 月上線，並在大型交易平台掛牌。上線首月，價格下跌了約90%。2021年7月22日，一名加州投資者在加州的一家州法院提起集體訴訟，被告包括創辦人多米尼克·威廉斯（Dominic Williams），以及風險投資機構Polychain Capital和Andreessen Horowitz。原告聲稱，上線時發行的4.69億枚代幣之銷售行為違反了1933年《1933年證券法》（Securities Act of 1933），且內部人士獲得了約四分之一的供應量。72025年3月，加利福尼亞州的一名聯邦法官駁回了一起相關訴訟，主要理由是依據《證券法》提出的請求是在除斥期（statute of repose）屆滿後才提出，且針對創始人的欺詐指控缺乏充分依據，但法官允許原告修改訴狀。8

在瑞士本土，瑞士金融市場監管局（FINMA）的執法實踐劃定了合法與非法代幣發行之間的界線。早在2017年9月19日，FINMA便關閉了一家名為「E-Coin」的營運商——即Quid Pro Quo協會及兩家相關公司，這些實體曾向用戶收取約400萬瑞士法郎。FINMA對其進行清算，沒收了約200萬瑞士法郎，並宣布對另外十一種疑似未經許可的加密貨幣模式展開調查。92019年3月，FINMA認定，總部位於楚格的envion AG透過發行EVN代幣，從至少3.7萬名投資者處籌集了超過9,000萬瑞士法郎，此舉屬於未持有銀行牌照卻以商業方式吸收公眾存款。由於組織上的缺陷，楚格州法院此前已對該公司啟動破產程序，該公司隨後在楚格破產管理局的監督下進行清算。10envion案成為以下論點的參考依據：一種承諾還款的代幣，無論其技術形式如何，都可能構成《銀行法》意義上的存款。

註釋

  1. swissinfo.ch，「加密貨幣儲蓄罐基金會於楚格如雨後春筍般湧現」，2017年9月7日，https://www.swissinfo.ch/eng/business/500-million-business_crypto-piggybank-foundations-proliferate-in-zug/43494680。文中提到的例子包括Tezos、Bancor和Pillar Project。 ↩
  2. FINMA，「FINMA 發布 ICO 指引」，新聞稿，2018年2月16日，https://www.finma.ch/en/news/2018/02/20180216-mm-ico-wegleitung/。 ↩
  3. finews.com，「Tezos 為 ICO 數百萬資金爭執不休」，2017年10月19日，https://www.finews.com/news/english-news/29275-tezos-swiss-foundation-zug-battle-arthur-breitman-kathleen-breitman-johann-gevers-crypto-ico。 ↩
  4. swissinfo.ch，「Gevers 將在解決 Tezos 爭議中扮演關鍵角色」，2017年11月29日，https://www.swissinfo.ch/eng/business/interested-parties_gevers-to-play-key-role-in-settling-tezos-dispute/43714278。該文引用了蘇黎世大學Dominique 雅各布教授關於監管機構傳統上不願干預基金會的觀點。 ↩
  5. swissinfo.ch，「Tezos 基金會更換董事，緊張局勢持續」，2018年1月31日，https://www.swissinfo.ch/eng/business/career-trustee_tensions-remain-as-tezos-foundation-replaces-director/43867482。 ↩
  6. CoinDesk，「Tezos 投資者在涉及 2.3 億美元 ICO 的訴訟中贏得 2,500 萬美元和解金」，2020年9月1日，https://www.coindesk.com/policy/2020/09/01/tezos-investors-win-25m-settlement-in-court-case-over-230m-ico。 ↩
  7. Decrypt，「Dfinity 面臨集體訴訟，指控 ICP 代幣屬未註冊證券」，2021年7月22日，https://decrypt.co/76614/dfinity-hit-with-lawsuit-claiming-icp-unregistered-security。 ↩
  8. CryptoNinjas，「加州法院駁回針對 Dfinity 的集體訴訟：一場伴隨未解之謎的法律勝利」，2025年3月，https://www.cryptoninjas.net/news/california-court-dismisses-class-action-lawsuit-against-dfinity-a-legal-victory-with-open-questions/。該報道指明瞭法官James 其中提及 Donato 的姓名以及 2025年3月27日 這一日期。 ↩
  9. FINMA，「FINMA 關閉加密貨幣供應商並針對假加密貨幣發出警告」，新聞稿，2017年9月19日，https://www.finma.ch/en/news/2017/09/20170919-mm-coin-anbieter/。 ↩
  10. FINMA，「FINMA 查明 envion AG 從事非法活動」，新聞稿，2019年3月27日，https://www.finma.ch/en/news/2019/03/20190327---mm---envion/。 ↩

僅供一般參考。本文不構成法律或稅務意見，不能替代針對個案的諮詢，亦不建立律師與客戶之間的委託關係。本文反映截至 十月 2026 的法律狀況。

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